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Goldman Sachs signale une menace en Chine autre que le défaut d’Evergrande

8 October 2021   |   Par Kadiatou Bah

Le plus inquiétant de ces feux, selon les analystes de Goldman Sachs, est la flambée des niveaux d’endettement des gouvernements locaux que les hommes du Président Xi Jinping ont fait de leur mieux pour cacher. 

Les problèmes de défaut du développement immobilier le plus endetté du monde semblent être de petites braises par rapport aux 8 200 milliards de dollars de  véhicules de financement des gouvernements locaux en cours . Et ce ne sont que les véhicules de financement du gouvernement que nous connaissons. Les données que Maggie Wei de Goldman met en évidence datent de fin 2020.

De toute évidence, le décompte est plus élevé maintenant, peut-être de manière plus marquée. Il y a dix mois, ces plans d’investissement occultes avaient atteint 53 000 milliards de yuans, contre 16 000 milliards de yuans, ou 2,47 000 milliard de dollars, en 2013. Ils représentent désormais environ 52 % du produit intérieur brut de la Chine, dépassant le montant officiel de la dette publique en cours.

En d’autres termes, aussi effrayante que puisse être l’histoire d’Evergrande à 300 milliards de dollars, le gouvernement de Xi a des problèmes bien plus graves. Le plus grave : empêcher le PIB cette année de tomber trop en dessous des 6 % que Pékin espérait produire sans aggraver les problèmes de bulle du pays.

Les forces sont derrière les gouvernements locaux assis sur la dette des véhicules de financement d’une valeur deux fois supérieure au PIB de l’Allemagne remontent à 2008. Même avant la crise de Lehman Brothers, la dynamique du Parti communiste a encouragé les frénésies d’emprunts municipaux. 

La façon dont les autorités locales ont attiré l’attention à Pékin et ont acquis une notoriété nationale produisait des taux de PIB supérieurs à la moyenne .

Cela a incité une vingtaine de chefs de préfecture à s’engager dans une sorte de course aux armements pour les infrastructures. Les métropoles se sont précipitées pour construire des gratte-ciel, des autoroutes à six voies, des aéroports et des hôtels internationaux, des stades d’éléphants blancs, des quartiers commerçants tentaculaires et des parcs d’attractions et peut-être même soumissionner pour un musée Guggenheim. En circulant dans l’arrière-pays chinois, on entend souvent parler d’imiter « l’ effet Bilbao ».

Après la crise des subprimes, cette stratégie est passée à la vitesse supérieure. Les gouvernements locaux étaient un moteur clé utilisé par le président Hu Jintao pour éviter le pire de la crise financière mondiale. L’histoire s’est répétée avec les hommes de Xi lorsque la crise du Covid-19 est arrivée début 2020.

Le problème avec le boom des véhicules de financement en question est l’opacité qui l’accompagne. Malgré tous leurs discours sur le fait de donner aux forces du marché un rôle « décisif » depuis 2012, les dirigeants chinois ont rendu le pays moins transparent. Le système de notation de crédit n’a pas non plus suivi le rythme de la croissance des marchés de capitaux chinois.

Ces jours-ci, les banques d’investissement internationales et les agences de presse craignent que les avertissements concernant la bulle de la dette des gouvernements locaux chinois ne les exposent à des représailles. Pas très beau pour la plus grande économie d’Asie, car elle prépare le tapis de bienvenue pour BlackRock, JPMorgan, UBS et d’autres qui s’y précipitent.

Les programmes d’emprunt des gouvernements locaux s’attaquent à un autre problème où il y a de la fumée et du feu : l’immense univers bancaire parallèle de la Chine. Certes, le gouvernement chinois, dans le cadre des efforts visant à freiner le système bancaire parallèle, a visé plus de 1 000 milliards de dollars de produits opaques commercialisés comme à faible risque et à haut rendement. Trop souvent, ces soi-disant produits de gestion de trésorerie ont canalisé de l’argent vers des emprunteurs plus risqués tels que les développeurs.

En juin, la Banque populaire de Chine et la Commission chinoise de réglementation des banques et des assurances ont interdit à ces produits d’acheter des obligations notées inférieures à la côte « AA ».

Pourtant, comme l’observe l’analyste Janet Liu de Fitch Ratings dans un rapport du 12 juillet, « les produits de gestion de patrimoine en espèces ont été une source importante de financement pour ces véhicules de financement faibles qui rencontrent des difficultés pour sécuriser leurs emprunts bancaires. Nous nous attendons à ce que le changement réduise le risque systématique à long terme, mais la réduction des options de financement pour les véhicules de financement peu robustes affaiblira davantage leur flexibilité financière. »

Cette perte de flexibilité pourrait créer des problèmes de contrôle à court terme. Il sert également de microcosme de risques imbriqués qui s’enveniment sous la surface d’une économie que Xi rend de plus en plus opaque. Pas étonnant que les difficultés des développeurs comme  Evergrande  énervent les marchés mondiaux.

Pas étonnant, non plus, que certains des plus gros investisseurs du monde abandonnent les actifs libellés en yuan. Pour chaque Ray Dalio, Fondateur de Bridgewater Associates, chantant les louanges de China inc., il y a un avertissement de George Soros sur « l’erreur tragique » commise par ceux qui se précipitent sur les marchés continentaux. 

Quelque part entre les deux, des gens comme Cathie Wood , PDG d’Ark Invest, ont du mal à déterminer si la répression technologique de la Chine est une raison pour « acheter » ou « vendre » des actifs en yuan.

Comptez parmi ces derniers le fonds d’investissement pour les pensions du gouvernement du Japon, soit le fonds d’investissement pour les pensions du gouvernement le plus important au monde . Il dit maintenant qu’il n’inclura même pas la dette souveraine chinoise libellée en yuan dans son portefeuille. Le timing est mauvais pour la Chine : le FTSE Russell est sur le point de commencer à ajouter la dette chinoise à son indice obligataire mondial de référence.

En juillet, le président du GPIF, Masataka Miyazono, a déclaré que la baleine de l’investissement devait être prudente en investissant dans la dette chinoise. Et maintenant, la Chine de Xi obtient la réponse de Miyazono. La plus grande question, bien sûr, est de savoir comment le chaos d’Evergrande se heurte à une dette excessive des gouvernements locaux alors que Xi tire le tapis du secteur technologique chinois.